1Q17 Review: 매출 정체, 원가율 상승으로 부진
영업이익 2,310억원 (-8.0% YoY)으로 지난 2월 4Q16 실적발표 이후 -17.6% 낮아진 시장기대치를 -1.7% 하회했다. 공식적인 판매가격 인상 적용 (4월) 전선수요 발생으로 판매볼륨이 큰 폭으로 증가 (+10.9% YoY)했지만, 판매가격 또한 크게 하락 (-9.8% YoY, 인센티브 -5.4% YoY, 환율 -4.4% YoY)했다. 이에 따라 매출이 정체된 가운데, 원자재 가격 상승 반영으로 원가율 급등하며 (65.0%, +1.5%p YoY, +4.5%p QoQ) 부진한 영업실적을 기록했다.


4년 만의 공식 ASP 인상이 무색한 실질 ASP 감소
1Q17 실질 ASP는 비우호적인 환율효과를 제외하더라도 -5.4% YoY의 감소를 기록했다. 이같은 환율효과를 제외한 실질 ASP 변동 폭은 전분기인 4Q16에도 -5.6% YoY였으며, 16년 연간으로는 -3.8% YoY였다. 16년 2월 시작된 원자재 가격 상승으로 지난 1년간 공식적인 판가 인상 또는 인하가 없었다는 점을 고려하면 이 같은 실질 ASP 변동은 수요확보 경쟁 속에서 발생하는 인센티브 지급에 근거하고 있다고 판단한다. 오는 4월 공식 ASP 인상 반영에도 불구, 인센티브 지급 지속과 비우 호적 환율로 17년 연간 매출인식 ASP는 전년 대비 -2.9% 감소할 전망이다.


Structural Call 의미 약화, Trading Call 관점에서의 접근이 유효
연초 급격한 BD 가격 상승 원인이 견고한 수요 개선에 근거했었다면, 타이어 업종은 구조적 상승랠리를 누렸을 것이다. 수요 상승은 건전한 원가 상승을 불러일으키며, 업체들은 손쉬운 판가 전가와 지속적 판매량 증가로 높은 매출성장을 실현 할 수 있다. 그리고 이같은 성격의 구조적 매출 증가는 점진적 이익 확대 방향성을 현 주가에 선반영하는 밸류에이션 확장 (프리미엄) 콜의 전제가 된다. 현재 일회성 수요 투기성 수요 축소로 BD 가격이 하락하면서 시장은 저성장을 재확인하였다. 매출정체 국면에서는 원가 변동과 이익 스윙에 근거한 매매접근이 유효하다.