[한진해운] 선박 과잉 공급과 재무적 불확실성 지속

4분기는 물동량 비수기로 진입하는 시기입니다. 더불어 계속된 과잉공급 상황으로 인해 SCFI 운임이 급락하여 유가 하락 효과가 수익으로 연결되지 못했습니다. 여기에 신용등급도 하락하는 등 재무적 우려도 지속되고 있습니다. 따라서 목표주가를 16년 수익 전망치 조정과 함께 하향합니다. 운임은 지난 12월 저점을 지난 것으로 판단되지만, 중국 춘절 이후 공급 조절 규모 확인이 필요한 상황입니다.


>> 4Q 영업이익 -725억원, 적자 전환 전망
한진해운은 4Q 매출액 1조6,677억원(YoY -26.5%)와 영업이익 -725억원(적자전환)을 기록했을 것으로 전망함. 영업이익 적자는 국제 유가가 수년 내의 저점을 갱신하고 있었지만 운임 역시 공급 과잉 상황에 따라 지속적인 하락을 기록한 것이 주요 원인이었다고 판단됨. 여기에 BDI지수도 신저점을 갱신하는 약세를 보임에 따라 벌크 사업 부진이 이어진 것도 적자 규모를 확대시킨 요인으로 추정함. 영업외로는 원화 강세에 따른 외화 환산손실과 이자 비용이 발생했지만 계속된 자산 매각에 따른 처분 이익금을 통해 손실 규모는 크지 않을 것으로 전망함.


>> 16년 운임, 춘절 이후 선사들의 공급 조절 규모가 관건
지난 해 말 SCFI지수는 급등하며 마감했고 1월 첫 주 운임도 소폭 하락에 그쳤지만 관건은 2월 중국 춘절 이후가 될 것임. 춘절 이후 2분기 중순 성수기 진입까지가 물동량이 감소하는 시기인데 선사들의 공급 조절이 원활하게 이루어지지 않는다면 운임이 다시 급락세로 돌아설 가능성이 높기 때문임. 또한, 금년은 지난해보다 춘절이 10일 이상 빠르므로 선사들의 공급조절 노력 없이는 1분기 실적 개선을 기대하기 쉽지 않은 상황임.


>> 재무 구조에 대한 불확실성도 부담
정부는 지난 해 말 12억 달러 규모의 선박 펀드 조성을 통해 대형선 발주를 지원하는 방안을 발표함. 하지만 지원을 받기 위해서는 부채비율을 400% 이하로 낮춰야 하는데 지난 3분기 말 기준 한진해운의 부채비율은 700% 수준으로 최근의 영업상황을 고려하면 대규모 순이익 창출도 쉽지않고, 액면가 미만인 주가를 고려하면 증자 가능성도 제한적임. 이미 2조1천억원 이상의 자산을 매각했기 때문에 추가 매각 여력도 크게 약화된 상황. 오히려 신규 발주보다는 만기가 돌아오는 회사채 차환 발행을 고민해야 하는 상황이어서 정부의 선박 펀드 조성 수혜는 제한적일 전망임.

따라서 계속되는 공급 과잉 상황을 반영, 16년 수익 전망치를 조정함에 따라 목표주가는 ‘3,500원’으로 하향 조정함. 낙폭 과대 메리트가 있지만 중국 춘절 이후 선사들의 공급 조절 노력이 성과를 달성해 운임이 성수기 이전까지 현 수준을 유지하거나 재무 구조 개선을 위한 구체적인 방안이 제시되기 이전까지는 투자의견‘Outperform’을 유지함.