① 6개월 안에 매각해야 하는 현대중공업 지분가치 0.9조원
27일(월) 현대중공업은 주주총회에서 회사 분할을 결정했다. 현대중공업의 인적 분할에 따른 VALUATION 업사이드는 일찍이 얘기해온 바이고, 현대미포조선도 무수익자산으로 보유해온 현대중공업 지분 7.98%의 매력이 보인다.
공정거래법상 지주사 전환 후 순환출자를 6개월 내에 해소해야 하므로, 지분매각은 연내에 이루어진다. 동사가 보유한 지분 가치는 0.95조원(전일 현대중공업 시총 11.9조원)이다. 매입주체는 미정이지만, 현금 유입은 확실하다. 또한 자구안에 따라 본 연구원이 속한 하이투자증권 매각도 진행 형이다. 지금도 순차입금이 0.3조원(별도 3Q16)에 불과하지만 곧 순현금 1조원 이상이 된다.

② 수주 턴업: 현재 알려진 건들만 20여척 확보
보유 현금/지분 가치를 VALUATION에 인정 받기 위해서는 본업의 영업가치도 중요하다. 동사의 수주는 2016년 9억$(25척)의 그쳤지만 6억$를 12월에 몰아서 마무리 지었다는 점이 눈에 띈다. 동사의 마케팅이던 곧 다가올 2018년의 공급 완화이던, 선주들은 움직이기 시작했고, 2017년의 2개월도 계속 좋다. 2017년 공식 수주는 현재까지 4척에 그쳤지만, 아래 <표1>과 같이 외신 소식과 옵션들을 모두 포함할 경우 20여척에 10억$로 수주잔고 유지를 위한 20억$(CAPA)의 50%가 손에 잡힌다. 수주가 기대 이상이다.

③ 중소형 조선업 구조조정의 최대 수혜
SPP조선이 지난주 마지막 호선을 인도했고, STX조선해양은 법정관리 중이다. 성동조선해양도 남은 24척이 올해내로 건조되면 일감이 바닥난다<표2>. 동사의 주력 MR탱커에서 2003년~2016년 동사 M/S는 15% 안팎이었는데 한국의 경쟁3사 M/S는 무려 22%에 달했다(클락슨에서 당사 내부 집계). 중국의 파산뿐만이 아니라, 한국 내부의 라이벌들이 사라진 효과도 상당할 전망이다.

목표주가 9만원: SOTP VALUATION 크로스체크
현재 동사에 대한 당사의 목표주가는 타겟 PBR 0.8배에서 9만원이다. 위의 투자포인트①처럼 현대중공업 보유지분 가치의 현금화를 반영해 SOTP VALUATION으로 점검해보면 <표4>와 같이 10만원 이상의 적정가치가 도출된다. 비단 인적분할 뿐이 아니라 업황 회복도 받쳐주어 투자 유망하다.