4분기, 비수기임에도 전 분기 대비 증익 전망

우리는 전통적인 석유화학 계절적 비수기 영향에도 불구하고, 대한유화의
올해 4분기 영업이익이 772억원으로 지난 3분기(689억원) 대비 약 12.1%
증익될 것으로 추정하고 있다. 이는 1) HDPE 스프레드가 여전히 견고한
수준을 유지하고 있고, 2) 9월부터 급등한 부타디엔 가격 상승으로 동사의
Mixed C4 공급 가격도 반등할 것으로 추정되며, 3) 올해 2분기와 3분기
생산량이 증가한 중국의 CTMEG 설비가 중국 석탄 가격 상승에 따라 경제
성 하락이 전망되고, 4) 전 분기 대비 폴리머 판매/생산 물량의 훼손이 제
한되며, 5) PP 수요가 견조한 가운데 프로판 가격 상승으로 PDH 경제성이
하락하여 스팀 크래커를 통합한 PP 설비의 반사 수혜가 전망되며, 6) 3분
기 대비 수출주에 우호적 환율 환경이 지속되고 있기 때문이다.


싱가폴 Shell 재가동에도 여전히 견고한 폴리올레핀 시황

한편 싱가폴 Shell은 기술적 오류로 셧다운하였던 크래커를 10월 말에 재
가동하였다. 동 크래커의 생산능력은 에틸렌 96만톤, 프로필렌 54만톤으로
역내 폴리올레핀 수급타이트를 다소 완화시킬 수 있을 전망이다. 하지만 올
해 4분기 말레이시아 및 태국(Rayong Olefin Co.) 등 동남아시아의 스팀
크래커 정기보수(30~40일)로 현재의 타이트한 폴리올레핀 공급은 4분기에
도 유지될 전망된다. 한편 폴리머 수요는 인도 등 신흥국 수요가 확대되어
HDPE/PP 등 폴리올레핀 가격/스프레드가 강세 기조를 유지하고 있다.


내년 NCC 리뱀핑으로 물량 증가 효과 고려 필요

동사는 현재 NCC 리뱀핑을 진행 중에 있다. 내년 6월 완공 이후 동사의
모노머(C2/C3/C4/BTX) 생산능력은 현재 117만톤에서 내년 하반기 188
만톤으로 약 60% 이상 증가할 전망이다. 이에 정기보수에도 불구하고 내
년 규모의 경제 및 폴리머 플랜트의 전반적인 가동률 개선이 예상된다. 현
재 환율, 스프레드, 물량 등이 동사 실적에 긍정적으로 작용하는 가운데 내
년 NCC 리뱀핑 효과를 고려해야 할 시기로 판단된다. 우리는 1) 본업의
높은 수익성 지속 전망, 2) NCC 증설 효과, 3) 온산 유휴부지 가치를 고려
해 동사에 대해 투자의견(Buy), 목표 시가총액 2.2조원을 제시한다.